Jack Mallers, oprichter van betaaldienst Strike, stapt op als leidende figuur bij Twenty One, het beursgenoteerde bedrijf dat Bitcoin op de balans stapelt. Zijn vertrek valt op omdat Mallers eerder openlijk vraagtekens plaatste bij de veelgeprezen aanpak van MicroStrategy. Daarmee komt de discussie over de houdbaarheid van dit soort Bitcoin-treasuries weer bovendrijven.
Een oprichter die zijn eigen model bekritiseerde
Twenty One is opgezet als een bedrijf met een duidelijk doel: zoveel mogelijk Bitcoin per aandeel vergaren. Het is dezelfde logica die MicroStrategy, inmiddels Strategy, groot maakte. Bedrijven halen kapitaal op via aandelen en schuld, kopen daar Bitcoin mee en hopen dat de beurswaarde harder stijgt dan de onderliggende munten waard zijn.
Mallers plaatste juist bij die premie kanttekeningen. Hij stelde vragen bij de mNAV, de verhouding tussen de beurswaarde van zo’n bedrijf en de netto waarde van de Bitcoin die het aanhoudt. Zolang beleggers bereid zijn fors meer te betalen dan de munten waard zijn, werkt het model. Zodra die premie verdampt, wordt het lastiger om goedkoop nieuw kapitaal op te halen.
Waarom de mNAV ertoe doet
De mNAV is het kloppende hart van het treasury-model. Staat een aandeel ver boven de waarde van de Bitcoin in de kluis, dan kan het bedrijf nieuwe aandelen uitgeven en met de opbrengst meer Bitcoin kopen dan het aan waarde uitwatert. Dat versterkt zichzelf zolang het vertrouwen hoog blijft.
Het probleem zit in de andere richting. Zakt de premie weg of duikt het aandeel onder de netto waarde, dan draait het mechanisme om. Nieuwe uitgiftes verwateren dan de bestaande aandeelhouders in plaats van hen te verrijken. Ook de verwijzing naar rendementen op zogeheten digitaal krediet, die in de discussie rond Mallers weer opdook, raakt aan dezelfde kwetsbaarheid: die opbrengsten zijn niet gegarandeerd.
Een groeiend leger van Bitcoin-treasuries
Twenty One is geen uitzondering meer. De afgelopen twee jaar is een reeks bedrijven ontstaan die vrijwel uitsluitend bestaan om Bitcoin aan te houden. Ze concurreren om hetzelfde kapitaal en om dezelfde belegger die exposure naar Bitcoin zoekt via de beurs. Naarmate er meer partijen bijkomen, wordt de premie die elk van hen kan vragen dunner.
Dat maakt het vertrek van een oprichter die zelf al twijfels uitte veelzeggend. Het voedt de vraag of het treasury-model schaalbaar is, of dat het vooral werkt in een klimaat waarin de Bitcoin-prijs blijft stijgen en beleggers hun scepsis parkeren. Voor wie de bredere markt wil volgen, blijft de actuele Bitcoin koers daarbij de bepalende factor.
Wat het signaal betekent voor de markt
Een enkel vertrek maakt nog geen trend. Toch legt het een gevoelige plek bloot in een strategie die de laatste jaren als vanzelfsprekend werd gepresenteerd. Zolang de Bitcoin-prijs meewerkt, blijven de premies overeind en houdt het model stand. Slaat het sentiment om, dan worden juist deze bedrijven kwetsbaar, omdat hun waarde grotendeels op vertrouwen en op de aanhoudende bereidheid tot bijkopen rust.
Van een breuk in het treasury-model is nog geen sprake. Maar dat een medeoprichter zich terugtrekt terwijl hij eerder al hardop twijfelde, dwingt beleggers om de risico’s onder ogen te zien die in goede tijden makkelijk uit beeld raken. Voorzichtigheid met de premie boven de netto waarde is daarbij op zijn plaats.
